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中国神华(601088)2020年一季报点评:短期需求冲击显现 但长期价值逻辑未变

发布时间:2020-04-25    研究机构:中信证券

核心观点

一季度疫情影响下,整体能源需求走弱,公司各板块业务量均有下滑,但公司煤炭销售结构调整,成本控制好于预期,有效减缓了业绩降幅。长期而言,公司自由现金流水平充沛,具备长期高分红能力。目前公司估值依然“破净”,长期投资价值凸显,维持“买入”评级。

2020 年Q1 净利润同比下滑22.1%。公司2020 年Q1 营业收入/净利润分别为510.77/ 98.07 亿元(同比分别变动-10.4%/-22.1%),扣非净利润为95.42 亿元(同比-15.9%),收入及利润下降主要是因疫情影响需求,各板块销量均受冲击,同时去年同期有电力资产剥离确认的一次性收益11 亿元,基数相对较高。3 月份国家能源集团对神华财务公司增资,直接控股60%,财务公司不再纳入上市公司报表,导致公司经营性现金流同比下降34.5%。

Q1 煤价同比仅下跌0.49%,自产煤成本控制有效。2020 年Q1 公司商品煤产/销量分别为7440/9840 万吨(同比+4.1%/-6.4%),年度、月度长协及现货销售占比分别为44.3%/ 42.6%/13.1%,长协煤比例相比2019 年底小幅下滑1.8pcts。整体销售均价为409 元/吨(同比-0.49%,幅度小于行业平均),其中月度长协价同比下跌9.77%,年度长协售价同比提升4.07%,现货价格同比上涨18.16%,主要是增值税降税效应以及现货煤结构调整带来的煤质改善。从销售区域看,直达煤价同比增长3.5%,下水煤价同比下跌1.5%。自产煤成本同比增长1%至118 元/吨,其中会计变更导致单位折旧摊销成本增加0.9 元/吨,成本控制好于预期。煤炭业务毛利总额同比下滑7.6%,毛利率同比持平。

电量显著下滑、电价提升,运输量小幅下滑。一季度公司总售电量257.1 亿千瓦时(同比-41.04%),一方面受部分电力资产出表影响,另一方面一季度台山、沧东及锦界等电厂售电量受疫情影响需求下降。境内燃煤发电平均售价0.332元/千瓦时(同比+5.73%),主要受增值税降税及部分电厂出表后结构变化影响;火电机组平均利用881 小时(同比-21.69%),低于全国平均水平946 小时,单位售电成本0.279 元/千瓦时(同比+6.8%),主要因为售电量下降导致单位固定成本增加。运输业务量也出现波动,2020 年Q1 自有铁路周转量654 亿吨公里(同比-3.5%);黄骅港装船量4480 万吨(同比-6.3%)。

风险因素:动力煤需求低于预期,影响煤价及业绩增长;成本控制不及预期。

投资建议:结合疫情对下游经济的影响程度,我们下调公司2020~2022 年EPS预测至1.79/1.91/2.04 元(原预测为2.07/2.12/2.25 元)。当前A 股股价15.16元,对应2020~2022 年P/E 分别为8/8/7x。给予公司A 股目标价18.23 元,港股目标价20 港元,对应2020 年1 倍P/B,均维持“买入”评级。

申请时请注明股票名称