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中国神华(601088)年报点评:分红派息大幅提升 价值龙头行稳致远

时间:20-03-28 00:00    来源:信达证券

事件:3 月27 日晚公司发布2019 年年报,报告期内公司实现营业收入2418.71 亿元,同比降8.42%;其中主营煤炭业务收入1973.96 亿元,同比降3.8%。利润总额667.24 亿元,同比降4.77%;归母净利润432.5 亿元,同比降1.41%;经营活动产生的现金流净额为631.06 亿元,同比降28.49%;基本每股收益2.17 元,同比降1.4%。每10 股派发现金人民币12.6 元(含税),对应3 月27 日收盘价的股息率7.74%。

公司第四季度实现营业收入640.22 亿元,同比降8.56%,环比增4.13%。利润总额116.71 亿元,同比降17.33%,环比降35.85%;归母净利润61.62 亿元,同比降28.26%,环比降52.03%;经营活动产生的现金流净额为63.49 亿元,同比降68.92%,环比降59.60%。

点评:

高比例长协煤确保公司煤炭板块盈利的稳定性。

2019 年公司煤炭板块实现营业收入1973.96 亿元,同比降3.8%,毛利率为27.11%,较18 年下降1.09 个百分点。19年公司实现商品煤产量2.83 亿吨(YOY -5.2%)和销量4.47 亿吨(YOY -9.9%)均小幅下降,商品煤产量同比下降,主要是采矿用地审批周期长、地方安全检查等因素导致部分煤矿阶段性停减产,以及地质条件变化的影响。2019 年公司长协煤占比基本稳定在90%左右,较高比例的长协煤,在一定程度上抵消了煤炭现货市场价格的波动风险,确保了煤炭板块的盈利稳定性,19 年公司实现年度、月度长协煤销量分别为2.16 亿吨(销量占比48.3 %)和1.80 亿吨(销量占比40.4%),煤炭板块实现平均销售价格426 元/吨(不含税)(2018 年:429 元/吨),同比仅下降 0.7%。在成本方面,由于哈尔乌素等露天煤矿加大剥离,内蒙古地区煤矿生产用电价格上涨,以及单位生产成本较低的胜利露天矿产量下降,公司的原材料、燃料及动力成本提升13.9%,此外,部分生产单位工资上涨导致吨煤人工成本上涨27.4%。长期来看,公司煤炭生产稳定,在煤炭行业供需再平衡的背景下,煤价大概率持续高位运行,公司高比例长协煤保障了煤炭板块较强的盈利能力。

2020 年经营目标有小幅收缩,基本稳定。

公司审慎分析市场环境与运营实际,制定了全年经营目标,即商品煤产量2.68 亿吨,煤炭销售量4.03 亿吨,发电量1,451亿千瓦时,营业收入2,163 亿元,营业成本,263 亿元。煤炭方面,胜利一号露天矿于2019 年通过产能核增,生产能力由2000 万吨提升至2800 万吨,其2019 年受地方用地指标限制、采矿用地审批周期长等因素,减产500 万吨至1370 万吨,该矿已于2019 年12 月恢复剥离。黑岱沟露天矿、布尔台矿产量受开采地质条件变化影响,目前生产水平趋于稳定。万利一矿受矿井资源受限、接续资源采矿证办理周期长等原因,产量或将继续受限。

电力板块19 年毛利率继续提升,依然保持优质资产优势。

主要受公司与国电合资电力公司完成交割影响,公司所出资的火电公司股权及资产所涉共计30820 兆瓦机组不再纳入统计范围;2019 年公司实现发电量1535.5 亿千瓦时(YOY -46.2%),售电量1440.4 亿千瓦时(YOY -46.2%),平均售电价格334 元/兆瓦时,较18 年上涨5.0%,其中燃煤机组发电平均售价328 元/兆瓦时,同比上升4.8%;平均售电成本为262.6 元/兆瓦时(YOY 3.5%),2019 年公司燃煤机组平均利用小时数达4,585 小时,同比减少292 小时,比全国6000千瓦及以上电厂燃煤发电设备平均利用小时数4416 小时高169 小时,发电效率保持稳定,平均发电厂用电率5.60%;2019 年公司售电价提升,电力板块依然保持优质资产的优势,合并抵销前电力板块实现收入526.26 亿元(YOY -40.5%),毛利率28.0%,较18 年同期提升5.4 个百分点。

路港航纵向一体化协同发展,铁路板块业绩亮眼。

2019 年公司煤化工、港口和航运业务收入分别为53.27 亿元、59.26 亿元、32.97 亿元,同比增速分别为-8.8%、-3.2%、-19.4%,毛利率分别为22.1%、57.7%、12.6%,较18 年同期分别增加-2.7、6.9、-9.7 个百分点。2019 年公司铁路板块收入和毛利分别同比变化1.4%和-1.1 个百分点。公司铁路板块表现亮眼。我们预计伴随公司黄大铁路通车持续增厚公司业绩,路港航纵向一体化协同发展,公司综合实力优势将进一步显现。

大幅提高分红比例,公司现金牛属性不断增强。

2019 年公司经营净现金流量631 亿,剔除神华财务公司影响后的经营净现金流量668 亿元,19 年期末公司账面现金515亿,加上理财产品334 亿,同业存单286 亿,债权投资(发放贷款和国债)215 亿,合计约1350 亿,期末账面有息负债规模仅498 亿,其中短期有息负债仅94 亿。19 年公司资产负债率25.58%,较18 年大幅下降了5.55 个百分点,公司预计20 年资本开支仅318.3 亿。根据最新公告,公司每10 股派发现金人民币12.6 元(含税),分红率接近60%,同时19-21 年公司将不少于净利润的50%用于分红,大幅提高分红比例。按照每10 股派息12.6 元计算股息率高达7.7%(A股)、9.6%(H 股)(27 日收盘价)。整体来看,公司经营能力较强,持有大量现金,有息债务不断下降,经营现金流覆盖利息与资本开支后仍十分充裕,考虑到后期黄大铁路的投运以及新街矿区的建设完成,公司盈利能力将进一步提升,高分红下,公司现金牛属性不断增强。

盈利预测及评级:考虑公司长协煤占比较高,煤电一体化可以有效抵抗行业波动周期的风险,且19-21 年公司大幅提升分红比例,后期黄大铁路的投运以及新街矿区的建设完成后,公司盈利能力将进一步提升,我们将公司的投资评级由“增持”调整为“买入”评级,我们预计公司20-22 年营业收入分别为2333.77、2394.56、2351.72 亿元,归母净利润分别为433.07、432.31、435.27 亿元,摊薄每股收益分别为2.18、2.17、2.19 元。

风险因素:一是宏观经济低于预期,二是煤价超预期下跌;三是公司矿井开采安全影响。