中国神华(601088.CN)

中国神华(601088):回溯采掘本源 跨越共情鸿沟

时间:19-12-24 00:00    来源:东兴证券

报告摘要:

从开采到终端消费,煤炭经历了空间转移以及再消费的全过程。与桶装水的生产消费相似,动力煤从矿山开采到终端消费可分为“资源获取”、“资源提纯”、“资源转移”、“资源消费”四步。于煤企而言,“资源提纯”这一过程并不创造价值,“资源获取”和“资源转移”这两大环节才是煤炭增值的活动来源。在“资源获取”中,资源的自身价值与开采成本构成了第一部分价值;在“资源转移”中,运输成本则构成了另一部分价值。

受益于优质的煤炭资源/规模效应的加成以及较高的综采率,公司自产煤成本远低于行业平均水平,均价为113 元/吨,居行业第三。公司自产煤在“资源获取”端具备显著的量价优势:煤炭产量全国最高,开采成本居行业第三低。基于自有铁路-港口的产运一体化,公司的煤炭在“资源转移”的过程中成本费用较低,留存价值较高。铁路-港口的内化保障了公司煤炭以极低的成本“下水”,有效地延伸了公司煤炭运输半径,扩大了潜在终端用户数。

采掘行业的本源即从是大自然中获取资源并转移资源的过程。公司在“资源获取”与“资源转移”端的成本优势,保障了业绩的稳定性,业绩的稳定保障公司经营性现金流的充裕,充裕的现金流为公司积累了足额的未分配利润,足额的未分配利润决定了公司稳定的分红。

我们预计公司2019-2021 年营业收入分别为2314.97/2375.43/2414.42亿元, 对应增速-12.4% 、2.6% 和1.6% ; 归母净利润分别为458.74/470.42/465.37 亿元,当前股价对应的PE 为8/7/7x,对应PB 分别为1.02/0.94/0.88x。维持公司“推荐”评级。

风险提示:国内煤炭价格剧烈波动;宏观经济增速不及预期