中国神华(601088.CN)

中国神华系列深度报告煤炭篇:强资源禀赋下的盈利和资产价值分析

时间:19-08-08 00:00    来源:兴业证券

优势资源集合,神华模式诞生。公司初建期即确立了“煤电路港航”一体化的发展理念,快速推进千万吨级大型矿井建设,且同步建设电力、铁路及港口网络,成为国内优势资源的集合,具有排他性的资源禀赋优势。由于矿井开发时间较晚,公司没有历史包袱,后发优势奠定行业龙头地位。

吨煤售价高,长协提升稳定性。公司煤炭储量丰富且煤质优良。公司在沿海下水煤市场的份额高达 36.4%,具有较强定价力,且高比例的下水煤销售提高了煤炭综合售价。公司的煤炭销售包括年度长协、月度长协及现货三种定价机制,其中按年度长协销售的自产煤售价较稳定,而按月度长协销售的外购煤吨煤净利润也基本稳定,因此仅有占商品煤总销量 17%的煤炭销售会随港口现货价波动从而影响业绩。

矿井安全高效,保持成本领先。公司自产煤单位成本近年保持低位,具有成本优势。公司单井产能高达 1281万吨,大幅领先于行业。单井产能高、安全高效,使公司可保持成本优势。

运输优势提高对应产地煤价。公司围绕“晋西、陕北和蒙南”主要煤炭基地打造环形辐射状铁路运输网络,并对接第二大运煤大通道朔黄线,自有铁路营运里程达 2155公里。公司陕蒙地区的自产煤通过朔黄线下水销售,具有运距短、运费低的竞争优势。便利的铁路运输网络降低了产地到港口的成本,因此提高了对应的产地煤价。

采矿权重估假设下的公司价值测算。 根据采矿权参考基准价和各矿区可采储量,我们测算得出中国神华(601088)的采矿权公允价值为 1252.6亿元,较 2018年末的账面价值增值额高达 1098亿元。

投资策略:基于未来三年煤价下跌 2%、1%、1%的核心假设,预计中国神华 2019-2021年的归母净利润分别为 448.88亿元、454.17亿元、462.46亿元,EPS 分别为 2.26元、2.28元、2.33元,对应 2019年 8月 7日收盘价的 PE 为 8.0X、7.9X、7.7X,维持“审慎增持”评级。

风险提示:宏观经济波动、产业政策风险、环保督察、因部分电力资产剥离的影响,可能造成部分预测值与实际公布值出现差异。